在证券商场，出资者常常遭到的首要损害之一，就来自于高估值。并且，出资者越是喜爱跟风，追逐短期暴升的股票，这些暴升股票的估值就会变得更高，出资者遭到高估值的损害就更大。

“茅族”从前高估的损害

2024年末到2024年头，A股商场对高估值股票的宠爱，从前到达空前绝后的境地。不少出资者挂在嘴边的，乃至是“怕高才是薄命人”这样荒唐的标语。

在出资中，当然是买越廉价越好，怎样或许买贵反而更好？有鉴于其时商场心情的极度不理性，2024年1月9日我在撰写了一文，指出高估值股票或许带来的巨大损害。

成果，两年半曩昔，其时高估值的股票虽然不少企业资质不错，乃至被出资者冠以“茅族”的昵称（意思便是像贵州茅台那样好的股票），可是依然没给出资者带来正报答。从2024年1月9日到2024年7月6日，Wind资讯编制的“茅指数”，从701158点下跌到459981，跌幅到达34.4%。

虽然高估值往往带来损害，可是不少出资者依然对它趋之若鹜。原因很简略，估值高的股票往往短期价格体现极好（不然估值也上不去这么高）。何曾想，在短期价格体现好这层糖衣下，包裹的却是高估值的毒药。

芒格的前置条件

从上述微观的层面，咱们其实不难理解高估值给出资带来的损害。可是，在愈加微观的层面，高估值也会以“润物细无声”的方法，损害咱们的股票组合在长时间的价值添加。不过，许多出资者并没有意识到这一点。

跟着沃伦·巴菲特和查理·芒格的思想在国内的部分遍及，不少出资者学会了“要买高ROE（净资产报答率）公司”的道理。首要的原因，在于芒格从前说过，“一家公司的长时间股价添加会和它的ROE近似”。所以，许多出资者就认为，买高RO就行，至于买入价格和估值，随它去吧。

殊不知，芒格在说“长时间股价约等于ROE”时，并没有考虑到中国商场会给高RO持续十几倍、乃至几十倍PB的状况。依据他的经历，本钱商场的定价往往是比较有用的。

也便是说，芒格所说的“长时间股价添加会和ROE相似”，是有“本钱商场定价大多时分不离谱”这个前置条件的。缺了这个前置条件，假如股票的估值一向很高，那么长时间的股票价格添加，会远远低于ROE。

这就比如咱们说“饮食规则有益健康”，其实还包含了一个前置条件“吃的东西也要健康”。不然，一个人天天三顿饭按点吃，每顿饭都吃大鱼大肉再来半斤白酒，怎样也不会有益健康。其实，芒格也经常说估值的问题，仅仅被人们有意无意地疏忽了罢了。

高估值下降出资报答

咱们用一个简略的模型，来阐明高估值是如安在微观层面损害出资报答的。也便是说，高估值是怎么让芒格所说的“长时间股价改变约等于ROE”，变成“长时间股价改变小于ROE”的。而这种损害的来历，便是分红再出资。

假定一家公司ROE是30%，假如在不分红的状况下，出资者购买了这家公司的股票，确实会得到每年30%的净资产添加。问题是，很少有公司不分红。而关于高RO来说，长时间不分红则往往又会导致ROE下降。

假定以上这家公司的分红率是50%，一起商场因为喜爱这家公司，给出了10倍的高估值，那么出资者得到的实践年均净资产添加是多少呢？

首要，30%的ROE只要一半留存在公司，这部分带来的净资产添加是15%。其次，另一半用于分红，假如再出资则只能以10倍PB（市净率）买入，那么得到的净资产添加是1.5%。两项相乘，咱们会发现当一个30%ROE的公司，以50%的分红率运转，那么出资者得到的净资产增速只要16.7%。

很明显，关于高估值公司来说，分红是一件十分糟糕的工作。企业假如无法把每年赚到的现金留下来，持续取得高ROE，当出资者拿到现金再买回股票时，出资者所持有悉数股票对应的净资产增速，会远远小于企业的ROE。

而因为长时间股票价格增速近似于净资产增速，在以上这个比如中，在分红和高估值的两层效果下，出资者的长时间报答率也就会远小于ROE。

轻视值的奉送

反过来，当股票估值极低时，分红带来的复利再出资，则会让出资者取得的根本面增速，远高于企业的ROE。假如说高估值带来的是损害，那么这种现象咱们则能够称为“轻视值的奉送”。

仍是以上面的简略模型为例，假如一家公司，ROE只要10%，分红率也是50%，PB则只要0.5倍，那么出资者取得的根本面增速，则会远远高于ROE所带来的10%。

让咱们拆开来看：当企业盈余了10%今后，留存一半，这部分带来的净资产增速是5%；分红的另一半，则被出资者以0.5倍PB持续买入股票，带来的净资产增速是10%；两项相乘，得到的数字是15.5%，和上述比如中30%ROE的股票带来的16.7%的增速，简直没有不同。

由此可见，当估值过高的时分，高RO给出资者带来的长时间根本面添加也会减慢。反之，当估值过低的时分，即使是一般般的公司，也会带来优异的本钱报答。在以上的模型中，ROE为30%的公司和ROE为10%的公司，带来的根本面增速竟然简直相同。

那么，芒格为什么说“企业的ROE长时间近似于根本面的添加”呢？看看他和巴菲特买入喜诗糖块时分给出的报价，咱们就知道了。

喜诗糖块公司是巴菲特和芒格的经典买卖之一，这家公司的ROE十分高。那么，巴菲特其时是以多少估值买入的呢？在1972年，巴菲特花费2500美元买入喜施糖块公司，其时公司的ROE大约是25%。巴菲特支付的价格，PE（市盈率）是12倍，PB大约是3倍。

可见，当芒格说出“企业的长时间ROE约等于根本面添加”的时分，他是万万没有想到，子孙竟然有人抱着这句话不放，用10倍PB，乃至二三十倍、三四十倍PB买入ROE在20%到30%的好公司，还认为自己抄对了股神的作业，这真是“依文解义，三世佛冤”。

高估值的糖衣

高估值有这么多损害，为什么许多出资者还特别喜爱高估值的公司呢？其实，出资者喜爱的并不是高估值自身，而是高估值股票身上的那层糖衣：这层糖衣便是最近暴升的价格。

一般来说，有两种原因导致高估值股票呈现：要么企业自己成绩真实太差，年年亏本、年年折损净资产; 要么最近一两年股价涨得太好。一般来说，本钱商场喜爱的都是后一种。

有意思的是，当股价体现特别好的时分，上涨的股价不光会影响出资者的心情，也会影响商场上对这只股票的点评。出资者一边按下买入的按钮，一边也会不自觉地宣扬企业的利好音讯。究竟有谁会一边说我买的股票其实不可，一边买入呢？

所以，在漫山遍野的利好音讯和日日飞涨的股票价格相互支持下，高估值股票就成了本钱商场的香饽饽。人们怀有夸姣的预期，以远高于合理水平的价格买入，不知不觉之中，高估值的损害就由此发生。

（作者系九圜青泉科技首席出资官）

李凌锋